利多因素：
1.部分低库存钢厂补库积极性提升，整体仍以按需采购为主；
2.钢厂利润得以修复，主流焦化厂发函拒绝焦炭降价；
3.部分贸易商投机需求增加，焦炭库存有所下降；
4.焦煤现价有企稳迹象，焦价成本或筑底；
利空因素：
1.钢厂限产扩大，焦炭需求端承压；
2.焦钢产量比有所反弹，供应稍有放松；
3.国内供应稳步增加，蒙煤增量预期仍在；
不确定性风险：
焦钢限产力度、蒙煤短盘运费、澳煤蒙煤通关等
正文
01 投资逻辑
1、焦价调降难度增加，关注焦钢限产力度
1）库存有所下降，然焦钢产量比反弹。供给端，受即期利润转正影响，焦化厂日均产量稍有改善；焦企出货不畅，存在向港口转移库存情况。需求端，部分低库存钢厂补库积极性提升，整体仍以按需采购为主；钢厂利润得以修复，主流焦化厂发函拒绝焦炭降价；部分贸易商投机需求增加。
当前，钢厂、港口库存由降转升，然仍位于历史最低位；焦企库存转降，然仍处于同期最高水平；焦炭总库存月度平均值为999万吨，焦炭最新总库存达到1008万吨，较上周有所下降；焦炭库存驱动中性向上。据统计局最新数据，10月焦炭月度供需过剩83万吨，较预测值（171万吨）更乐观；据Mysteel最新数据估算，11月焦炭月度供需过剩119万吨。综上，当前焦炭供需双弱，库存企稳下降，焦钢产量比有所反弹，供应稍有放松。
2）第八轮落地后焦价调降难度增加。当前螺纹-焦炭利润率差值15.4％，位于85.7％的历史分位，钢焦利润均受挤压，然焦煤现货价格有企稳迹象，焦价、钢价有望筑底回升，第八轮落地后焦价调降难度增加，关注焦钢限产力度。
展望后市，供给端，山西部分焦化厂接到通知22年1-3月限产70％，山西地区焦炭供应收紧预期增强；山东发布蓝天保卫行动计划，2025年退出产能约650万吨；后期焦企秋冬限产政策陆续出台。需求端，两部门通知京津冀及周边钢铁企业错峰生产，要求比例不低于去年同期产量30％。供需双弱仍是常态，持续偏紧或是趋于宽松取决于阶段执行力度。
综合来看，焦炭供需双弱，库存企稳下降，焦钢产量比略反弹，供给边际放松；成本支撑或企稳，煤焦比见顶回调；冬储需求增强，空头情绪减弱，短期钢厂限产仍占主导。
2、焦煤库存持续去化，供给预期边际收紧
1）下游采购积极，焦煤继续降库。供给端，煤矿出货压力尚存，库存积压严重，矿方仍有下调预期；288口岸通关量约500车以上，短盘运费企稳上涨，蒙5#原煤价格预期抬升。需求端，焦企原料库存已下降至历史极低值，多数企业采购意愿增强，叠加少量投机需求进厂；竞拍市场成交好转，少数煤种竞拍出现溢价情况。
本周，煤矿、钢厂加速累库，洗煤厂累库放缓，港口库存由升转降，焦化厂继续大幅去库；整体库存降幅扩大，焦煤库存驱动向上。
2）短盘运费有企稳迹象，供给预期边际收紧。展望后市，供给端，国内供应稳步增加，变异毒株引发市场恐慌，蒙煤进口扩容存在不确定性，短盘运费有企稳迹象。需求端，秋冬焦企、钢厂限产对焦煤的需求减量较大，但焦煤需求韧性较强，且存在冬储需求；焦炭产能持续投产，利润尚存时焦企生产积极，若焦企主动限产力度超预期，焦煤需求或稍有回落。
综合来看，国内外供应逐步增加，矿方仍有下调预期；焦钢限产持续，然对低价煤采购意愿增强；库存大幅去化，供给边际收紧；短盘运费暂稳，蒙煤进口扩容存在不确定性。
3、移仓05区间操作，推荐多螺纹空焦煤
11月，双焦现货持续下跌，盘面成波浪形走势，超跌反弹后再次下探，随后企稳回升，其中焦煤波动较焦炭更大。
单边策略：本周双焦期现价格筑底企稳，焦炭基差转负，焦煤基差修复至历史中低位（JM01 46％，J01 2％）。当前蒙煤仓单价格1961元/吨，倒推出境外运费约295元/吨；运费进一步下降难度增加，焦煤做空风险边际增加。焦煤（JM01）活跃度降低，建议移仓05合约区间操作，关注蒙煤短盘运费走势。焦炭库存驱动中性向上；焦钢产量比略有反弹，供需驱动向下，考虑成本企稳及季节性规律，建议移仓J05建议区间操作。
套利策略：1）跨品种套利：焦煤现货跌幅与焦炭相近甚至超出，焦炭即期利润转正，钢厂利润也得以修复，本轮利润传导已基本结束，盘面的做多焦化利润头寸建议止盈离场。钢材价格基本探底，推荐多螺纹05空焦煤05策略。2）跨期套利：近期临近交割月，市场逐步回归产业逻辑，双焦周度数据边际改善或强化近月合约走势，然1月合约活跃度下降，预计1-5价差或低位震荡，建议暂时观望。3）期现套利：后期，蒙煤价格下跌空间较低，原料企稳对焦价形成一定支撑，盘面波动中枢亦将企稳，基差或震荡为主，期现套利空间较小。
02 行情回顾
11月，双焦现货持续下跌，盘面成波浪形走势，超跌反弹后再次下探，随后企稳回升，其中焦煤波动较焦炭更大。截至11月26日，盘面焦煤01合约收盘价2010点，环比上月-31.9％，吕梁低硫主焦煤汇总价为2200元/吨，环比上月-1850元/吨；盘面焦炭01合约收盘价2857点，环比上月-22％，日照港准一级冶金焦出库价为2850元/吨，环比上月-1400元/吨，焦价第八轮调降基本落地。
03 宏观数据
04 双焦基本面数据
4.1 下游采购意愿回暖，焦煤库存大幅去化
焦煤方面，焦化厂即期利润转正，焦企生产积极性提高，对焦煤需求有所好转。本周，煤矿、钢厂加速累库，洗煤厂累库放缓，港口库存由升转降，焦化厂继续大幅去库、创历史新低；整体库存降幅扩大，焦煤库存驱动向上。11月整体库存较10月有所降低。
焦炭方面，尽管日均铁水产量仍在下滑，但贸易商活跃度增加，部分焦企试图将库存转移至港口。本周，钢厂、港口库存由降转升，然仍位于历史最低位；焦企库存转降，然仍处于同期最高水平；整体库存稳中有降，库存驱动中性向上。11月整体库存较10月有所增加。
4.2焦钢产量比略有反弹，驱动中性向下
本周，洗煤厂产能利用率由降转升，预计焦煤精煤产量或小幅增加。焦价第八轮调降基本落地，焦煤降价幅度与焦炭较为一致，焦化利润基本修复，独立焦化厂产能利用率回升，焦钢产量比略有反弹，驱动中性向下。11月各环节产能利用率均低于10月，钢厂降幅最大。
4.3 螺纹利润修复，吨焦亏损收窄
4.4 终端需求不佳，市场情绪偏空
4.5 双焦基差收敛，期差、比价走势分化
基差方面，本周双焦期现价格筑底企稳，焦炭基差转负，焦煤基差修复至历史中低位（JM01 46％，J01 2％）。若参考仓单价格，当前焦煤已转为升水（JM01 121元/吨），焦价八轮累降1600元/吨，贴水大幅收窄（J01 264元/吨），期现套利空间较小。后期，蒙煤价格下跌空间较低，原料企稳对焦价形成一定支撑，盘面波动中枢亦将企稳，基差或震荡为主。
期差方面，焦煤近远价差走势分化。近期临近交割月，市场逐步回归产业逻辑，双焦周度数据边际改善或强化近月合约走势，然1月合约活跃度下降，预计1-5价差或低位震荡。
比价方面，煤焦比触顶回落至1.42，仍位于历史高位（94％），钢焦比低位震荡，维持在1.53，位于历史低位（26％）。当前，焦炭八轮累计调降1600元/吨，焦煤现货跌幅与焦炭相近甚至超出，焦炭即期利润转正，钢厂利润也得以修复，本轮利润传导已基本结束，盘面的做多焦化利润头寸建议止盈离场。钢材价格基本探底，推荐多螺纹空焦煤策略。
